收入端利润端小幅承压。3月11日公司发布2024年年报，报告期内公司实现营收120.22亿元，同比+4.77%；归母净利润10.31亿元，同比-2.29%。公司利润低于我们预期，主要是由于原料药中间体业务毛利率承压的拖累。分业务板块来看：原料药和中间体业务：2024年全年公司原料药中间体业务实现销售收入86.51亿元，同比增长8.32%；毛利率为14.79%，同比下降2.59个百分点。我们认为主要是行业竞争加剧，价格端承压所致。CDMO业务：2024年公司CDMO业务实现营业收入18.84亿元，同比下降6.05%，毛利率为41.06%，同比下降1.23个百分点，主要受到特殊项目订单的影响，剔除后同比仍保持增长。制剂业务：制剂业务2024年实现收入12.56亿元，同比增长0.51%，毛利率60.81%，同比上升7.67个百分点，我们认为这主要得益于公司加速推进“多品种”策略，发挥原料药+制剂一体化的优势所致。费用率继续下降。2024年公司销售费用率5.33%，同比下降0.41个百分点；管理费用率4.00%，同比下降0.07个百分点；研发费用率5.34%同比下降0.11个百分点；财务费用率-0.96%同比下降0.05个百分点，我们认为这主要为公司主动降本增效以及规模效应有关。投资建议：根据公司年报业绩情况，我们小幅下调公司原料药中间体业务毛利率，上调公司制剂业务毛利率，综上，我们下调公司2025-2026年营业收入为131.52/145.33亿元，给予2027年161.69亿元收入预测；下调2025-2026年归母净利润为11.84/13.73亿元，给予2027年16.09亿元，对应下调2025-2026年EPS分别为1.01/1.17元/股(前次为1.20/1.47元/股)，给予2027年1.38元/股，我们预计未来一年的利润增速高于过去一年，综上我们给予公司2025年20倍PE(高于过去一年历史PE17倍)，基于2025年每股收益1.01元，得到目标价20.20元，潜在32%的上涨空间，维持“增持”评级。风险提示：CDMO业务订单不及预期，原料药业务毛利率下滑超预期。

　　投资要点：扣非归母净利润同比增29%。公司公告2024年业绩快报，全年营业收入46.7亿元，同比增长19.59%，归母净利润7.06亿元，同比增长26.44%，扣非归母净利润6.90亿元，同比增长29.47%，加权净资产收益率16.14%。单4季度收入10.9亿元，同比增长8.95%，归母净利润8203万元，同比增长218.15%，扣非归母净利润8160万元，同比增长167.61%。把握行业景气度，掌握客户需求。公司终坚持以“可持续发展”为核心，紧扣“转型升级”和“投入产出”两条主线，积极把握行业景气度的变化，2024年上半年收入增长25.57%，我们认为彼时高增长的原因包含行业快速恢复增长的因素，公司顺势而为发挥自身优势，实现高速增长，24H2公司收入增速为14.33%，说明公司在行业增长放缓期间，加强以客户为核心的理念，聚焦主要客户和重点区域市场，特别是加速推进全球化战略布局，持续强化公司的综合服务保障能力和核心竞争力，从而实现良好的经营业绩。收购土地，为优化产能配置进行储备。基于公司战略规划以及业务发展需要，公司拟购买过去几年一直租赁的控股股东位于临海市邵家渡街道山下坦村铁路大道南侧厂房，用于提升公司主业的生产智造保障能力。该地块包含8.7万平方米土地以及10.6万平方米厂房等建筑，收购价格3.17亿元。公司持续通过扩产、技改和流程优化等方式提升公司在国内外区域的综合生产保障能力，此次土地购买有利于公司就近统一管理、降低运输时间与成本，同时方便公司根据自身业务规划进行流程优化与布局调整，我们认为，此次土地购买对公司长期产能规划布局有重要的深远意义。全球布局全球化。2024年公司越南工业园、临海江南外洋工业园、临海邵家渡工业园一期等工程完工，公司在越南的投资有利于国际化的战略规划，复杂的宏观环境和经济形势下，公司加快越南工业园的建设，提升孟加拉工业园管理效率，为国际市场的拓展提供有力保障。盈利预测与估值。我们预计2024-2026年归母净利润预测分别为6.98、7.97、9.40亿元，给予公司2025年20-25XPE，对应合理价值区间13.64-17.05元，维持“优于大市”评级。风险提示。订单流失风险，产能扩张不达预期的风险，全球贸易政策变化的风险。

　　蔚蓝锂芯002245）2024年年报点评—锂电池盈利显著提升，持续开拓新场景

　　公司2024年实现归母净利润4.88亿元，同比+246%，扣非归母净利润约4.29亿元，同比+285%，公司实际业绩落在此前预告区间上限，符合预期。分季度来看，公司2024Q4实现归母净利润2.06亿元，同比+447%，环比+79.8%，扣非归母净利润1.96亿元，同比+424%，环比+80.6%。公司业绩同比实现大幅增长，主要系锂电池业务随着电动工具海外大客户去库结束，出货量显著增长，叠加LED业务完成产品和客户转型带来盈利的显著改善。除传统电动工具市场，公司正开拓如BBU后备电源、eVTOL、AI机器人等新应用领域，同时通过布局海外产能强化国际市场开拓，料将为公司打开长期增长空间。

　　东诚药业002675）2024年年报点评—持续加大研发投入，看好创新核药发展前景

　　2024年公司业绩略低于预期，主要受原料药下滑拖累，原料药毛利率同比提升4pcts。制剂板块收入增长平稳，激素产品放量迅速。创新研发持续深入，蓝纳成诊疗一体化核药加速进展。各项费用控制合理，整体毛利率提升。根据2024年经营情况，我们新增2027年盈利预测，考虑公司诊疗一体化创新核药前景广阔和可比公司估值，给予公司2025年50XPE估值，对应目标价16元，维持“买入”评级。

　　事件：近期蓝思深度合作的智元机器人出货破千，公司和Rokid达成深度合作等。消费电子平台之势开始显现，机器人+AR进展是发展阶段的关键跃升：从玻璃结构件出发，公司已成为了智能终端一站式服务的解决方案平台。机器人业务上：公司为智元机器人的核心供应商，2025年1月交付灵犀X1，助力智元实现2024年产超千台机器人目标，蓝思在其中供应关节模组/DCU/夹爪等核心零部件，自研的六维力矩传感器/行星滚柱丝杠等远超消费电子结构件和外观件的范畴。AR眼镜上：2025年2月蓝思和Rokid达成深度合作，提供整机组装和全产业链整合，从镜架、镜片、功能模组到全自动组装实现全链条覆盖。同时蓝思也和小米在终端整机组装深度合作，并实现了领先的交付速度和交付质量。我们认为机器人和AR领域进展说明蓝思平台化取得了关键的跃升。新兴复杂精密制造业发展中，产业平台企业优势明显：新兴产业起步时坚定投入需要公司优秀的成熟业务支撑，行有余力才能前瞻研发投入/对接成长初期的企业，蓝思2016年就布局机器人领域，当前也有未来可能大规模量产的光波导材料/纳米结构加工等布局。高迭代速度需要柔性生产、高响应速度等。我们认为消费电子龙头被锻炼出的“规模大但具备灵活响应的组织优势”是迎接新兴产业的基因优势。复杂和精密制造决定了终端客户难以内部制造，要依托外部厂商以加速新兴产业落地，具备全产业链整合能力的公司有望抓住未来巨头客户的成长机遇。看好消费电子的“机器人+AR”历史机遇：我们认为消费电子制造公司具备高精度/高复杂产品快速迭代和成本优化能力，同时优秀的主业提供了布局新领域的充足子弹，AI新形态终端浪潮是产业的历史性机遇。尤其在机器人，制造工厂作为“机器替人”的第一阶段，消费电子公司产线就是机器人的应用场景，同时部分消费电子龙头具备设备自研能力，相关如传感/控制/执行等技术能大量复制至机器人产业。不止于折叠屏，有望定位制造平台带来重估。公司作为北美客户折叠屏变化的核心受益方，我们看好蓝思在盖板玻璃折叠带来的ASP大幅提升，以及在中框等零部件的拓展。平台化拓展汽车/手机等业务稳定发展但毕竟属于偏成熟行业，当前机器人和AR领域的积极进展充分显示公司全产业链覆盖的“技术+制造”双轮驱动的平台属性，有望进一步打开空间。盈利预测与投资评级：我们看好公司平台化和受益折叠趋势，上调盈利预测，考虑外观件需求波动下调24年利润，预计公司2024-2026年营业收入为706/982/1301亿元(前值672/859/1051亿)，同比增长29.6%/39.0%/32.4%，归母净利润为37.1/55.7/72.3亿元(前值41.5/54.6/68亿)，同比增长22.8%/50.1%/29.8%，对应P/E为38.4/25.6/19.7倍，维持“买入”评级。风险提示：消费电子复苏不及预期；终端创新较弱；客户拓展不及预期

　　必一运动

　　事件描述2024年，公司预计实现归母净利润5.65-5.85亿元，同比+25.80%-30.25%，预计实现扣非归母净利润5.03-5.23亿元，同比+35.10%-40.47%。事件评论2024年公司实现净利润快速增长，主要原因如下：(1)公司积极拓展产品和解决方案的行业应用，资源与公共事业、地理空间信息等相关业务领域营业收入实现较大增长，公司集中资源大力拓展海外市场，海外区域营业收入持续快速增长，未来海外市场仍有较大增长空间。(2)公司继续加大研发投入，构筑核心技术壁垒，提升公司产品竞争力，助力公司在各行业市场业务快速拓展。因实施上市公司股权激励计划带来股份支付费用约5,850万元，预计非经常性损益对当期净利润的影响约为6,200万元，均已计入本报告期损益。新兴业务相继落地，传统业务持续迭代，经营环境向好：新兴业务：2010年RTK取得重大突破，公司开始将高精度定位技术与各类应用结合，于2009年进入形变监测；2013年进入精准农业、三维激光等；2014年收购天辰礼达，深耕精准农业和数字施工；2018年增资武汉智能鸟，强化无人机能力；2021年公布乘用车智能驾驶业务。传统业务：2008年推出多星多频RTK；2018年推出卫惯组合RTK；2020年推出轻便小巧的口袋RTK；2022年推出AR视觉RTK；2023年视频RTK开创非接触式测量；2024年SLAM&RTK产品发布，将激光雷达与RTK融合。边际改善：公司RTK产品主要应用领域为建筑施工、测量测绘等，在地灾、水坝监测等万亿国债重点投资方向布局较早，有望深度受益。出海+低空经济+智能化构筑三条成长主线：主线一：海外市场的特征为大空间、高毛利、高增速。2023年华测导航300627）海外收入占比已达27%，毛利率相较国内市场高近20pct，未来提升空间较大。主线二：低空经济有望显著提高三维智能设备需求。公司三维智能产品基本完成核心器件国产替代和产品打磨，而低空经济的发展将显著提到对高精度三维地图的需求，有望带动三维测绘设备业务的增长。主线三：不同场景智能化所依赖传感器有差异，但随着智能化程度提高，对于外部传感器采集数据的精度都有更高要求，多传感器融合亦会大幅降低决策难度。当前时点重点关注农机辅助驾驶、乘用车智能驾驶等方向。投资建议及盈利预测：2024年，公司重点围绕芯片等基础器件、封闭和半封闭场景的行业智能机器人、SWAS系统、无人飞控技术等方向进行重点投入。我们建议重点关注出海、农机、低空经济等方向。根据2023年报，公司2024年归母净利润目标为5.6亿元，同比+25%，高于2023年经营目标利润增速。复盘2020-2023，公司利润目标最低完成度98%，置信度高。我们预计公司2024-2026年可实现归母净利润5.75/7.48/9.54亿元，同比+28%/30%/28%，对应估值为40x/31x/24x，重点推荐，维持“买入”评级。风险提示1、海外市场拓展不及预期；2、重点行业智能化升级不及预期

　　必一运动

　　“渠道、产品、管理”三周期共振，增长有抓手。公司开年局势良好，有望保持稳健增长趋势。经历内部组织架构调整，产品、营销、供应链三大中心整合，有望迎来“渠道、产品、管理”三周期共振。我们认为当前公司战略规划明确，增长路径清晰，边际趋势逐步强化。渠道布局多元化：在巩固传统饼店烘焙渠道的基础上，多元化将是2025年应对渠道新变化的重点方向。公司积极探索零食量贩系统、餐饮茶饮系统、商超系统等，同时将新渠道开拓纳入考核制度以激励销售团队做出突破。其中：零食量贩方面，已初步引入产品进行测试；商超调改方面，公司积极发挥“一客一策”策略，积极对接开发，全年有望贡献增量。产线单品系列化：公司对产品做出明确分类，包括明星类、金牛类、问题类，针对性地提供资源投入分配。同时强化产线管理，对于大单品做系列化；对于长尾产线，通过资源调配，以期实现更好的效率提升。2025年奶油、油脂、蛋糕等品类有望高增。中长期发展将遵循“同心圆”模式，如以奶油为基础逐步向深加工产品拓展。组织管理效率化：公司在组织架构改革后，持续对三大中心的融合协作进行优化，公司产能效能得到进一步发挥。其中：营销中心优化考核制度，激发销售人员拓客积极性；产品中心采用项目制进行内部竞争择优，同时对产品的费用决策权重加大；供应链中心持续提升效率，保质量、供应、时间和费用等。投资建议：公司在顺周期餐饮链中属于“短期数据不错，同时边际有变化有增量”的标的，边际趋势强化，渠道逻辑有望陆续兑现。预计公司2024-2026年实现归母净利润2.7/3.4/4.2亿元，对应PE分别为26.5/21.5/17.4倍，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动风险；食品安全风险；行业竞争加剧风险；消费者偏好变化风险

　　事件：2025年3月7日，孩子王301078）发布公告称，成立全资子公司南京智领未来智能科技有限责任公司，孵化AI伴身智能产品矩阵，推动AI在儿童及新家庭领域的落地。智领未来+KidsGPT共同打造母婴赛道AI先锋以母婴垂类数据库为基石，实现高效AI软硬件落地。孩子王为母婴童零售行业头部企业，拥有大型数字化直营门店超1,000家，叠加8000多名专业育儿顾问，充沛的母婴垂类数据资源为打造AI引领的“流量+服务+数据+平台”的综合产业的基石。智领未来子公司将与国内AI算力算法头部企业全面深度合作。打造面向母婴、儿童、青少年领域的垂域大模型、超强育儿智能体以及若干个专业智能体、IP智能体，并打造母婴童及新家庭AI伴身智能产品孵化平台，孵化一系列涵盖衣、食、住、行、玩、学、情感陪伴、伴老等AI伴身智能软硬件结合的产品矩阵并整合打造AI物联网。现金收购乐友国际剩余35%股权，市占率稳步提升2023年公司收购乐友国际65%股权，2024年11月公告称将支付现金5.6亿元，继续受让乐友香港持有的乐友国际35%股权，本次交易完成后，乐友国际将成为孩子王全资子公司。横向收并购的推进有望进一步提升孩子王市占率，供应链整合后亦将不断贡献业绩增量。三扩战略指引业态扩充→大店+小店+加盟+仓店+直播+社交转呗1)孩子王辛巴合作后首场直播GMV突破2亿元。12月18日，蛋蛋与孩子王合作后的首次母婴专场直播，单场销售额突破2亿元，其中孩子王线下的主打品类，如儿童护肤品、儿童日用品、服饰等，均表现亮眼。此次合作将加速提升孩子王线上化率，亦能借助直播声量打通供应链，突破自有品牌边界。2)三扩战略推进，低线城市加盟持续加速。截至目前孩子王已进驻21个省、200+城市，直营门店超1000家；在国内50万人口以上的城市中，自营实体网点渗透率超75%。在公司“扩品类、扩赛道、扩业态“的三扩战略指引下，加盟店开店节奏有望加速。盈利预测公司为母婴零售领域龙头企业，独有大店模式稳定获新，加盟业态稳步推进，市场份额持续提升。同时具备规模优势，并已具备完善数字化供应链及深度捆绑的会员黏性，深耕母婴零售赛道，服务类业务共同驱动，具备长期投资价值。预计24-26年公司营收分别实现97/113/127亿元，同增11%/16%/12%；归母净利润分别实现2.01/3.34/3.95亿元，同增91%/66%/18%，当前市值对应PE为93/56/48X，维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧、出生人数不及预期、新业务拓展不及预期等

　　我们预计2025年内销/海外营收分别同比增长~4%/5%，整体营收同比增长~4%；海尔在国内与海外市场持续推进全链路数字化转型，盈利能力有望进一步改善，预计2025年归母净利润低双位数增长；维持盈利预测与买入评级，维持34.50元的目标价，对应15倍2025年P/E。预计2025年内销营收同比增长~4%：1)海尔继续通过产品迭代与场景方案创新抢占冰/洗两大优势品类份额，8W25冰箱线%、洗衣机线%(AVC数据，下同)，我们预计2025年海尔冰/洗营收分别同比增长~1%/4%。2)针对空调业务，海尔除提高各分公司空调销售的KPI占比以外，还结合各地市场规模，与渠道商共同制定年度锁单规划。在保证基础零售额份额的同时，也将锁单量提前反馈于生产端以尽可能优化排产规划、平衡产销，提高产端效率。受益于国补政策更新，海尔8W25家空线%，即便假设前期所刺激需求透支下半年，偏保守预计今年海尔空调业务营收同比增长~8%，我们测算25年海尔内销营收同比增长~4%。预计2025年海外营收同比增长~5%：1)GEA将灶具子品类拆解至不同价格带驱动增长，也持续完善三合一滚筒洗衣机与洗碗机的SKU进一步抢占份额，同时加速空调与小家电(如和面机)等相对弱势品类的布局。2)考虑海尔美国营收占比~25%，其中中国/墨西哥出口分别~10%/20%+，我们测算海尔对美关税敞口仅8%-10%。但若将关税导致的成本增加全部转嫁至消费者可能导致终端需求受到抑制，企业需重新寻求营收与盈利能力的平衡，我们暂时预计2025年海尔北美营收小幅增长~1%。3)海尔欧洲的品牌定位升级与管理变革初见成效，今年有望继续实现高单位数增长，在南亚/东南亚实现15-20%增速的预期下，预计2025年海尔海外市场营收同比增长~5%。盈利预测与估值：维持盈利预测与买入评级，维持34.50元的目标价，对应15倍2025年P/E：海尔在国内与海外市场持续推进全链路数字化转型，盈利能力有望进一步改善，我们预计海尔2024/25/26年营收分别同比增长3.8%/4.4%/4.3%至2,714.0/2,834.4/2,957.3亿元；预计2024/25/26年归母净利润分别同比增长15.5%/10.7%/9.4%至191.6/212.2/232.2亿元，归母净利率有望从2023年的6.3%进一步改善至26年的7.9%。我们继续给予海尔15倍2025年P/E，维持目标价34.50元不变，较目前仍有27%上升空间。风险提示：原材料价格上涨；家电需求疲软；汇率波动风险。

　　本期内容提要:瀚蓝环境600323）背靠佛山市南海区国资委，是垃圾焚烧行业盈利稳定、产业链完备的优质龙头公司。公司以供水业务起家，上市20余年来不断通过并购扩张等方式拓展业务版图，形成以垃圾焚烧业务为主体，能源、水务业务为辅的“一体两翼”格局。2024Q3公司归母净利润13.85亿元，同比增长18.82%。23年自由现金流转正，24年每股分红同比提高66.7%，彰显回报股东信心。公司承诺2024-2026年每股分红同比增长不低于10%。2025年2月，公司发布公告拟派发现金红利0.8元/股(含税)，同比提高66.7%，大幅超过分红承诺。以此测算2024年静态股息率为3.4%，按分红承诺假设未来两年分红，25-26年公司股息率均有望超过4%。垃圾焚烧主业稳健运营，水务及能源业务贡献稳定现金流。截止2024Q3，公司垃圾焚烧发电在手项目规模3.58万吨/日，在运规模约3.1万吨/日。主要增长来自(1)降本增效，厂用电率下降及供热量提升保障盈利；(2)国内及海外项目投产短中期产能增加；(3)电费确认预计为24年增厚收入1.54亿元，以后每年增收3700万元。水务及能源业务现金流回款佳，或将受益于公用事业市场化改革推进。佛山市供水价格9年未调，存在上浮空间；燃气业务用户主要为工商业用户，调价相对顺畅，板块盈利已逐步趋稳。拟收购粤丰环保，瀚蓝环境有望实现“量质双升”。瀚蓝环境拟不超过113亿港元私有化粤丰环保，交易完成后，瀚蓝环境拟持有粤丰环保股权52.45%。对瀚蓝的影响(1)垃圾处理规模跃升A股上市公司首位。收购完成后，瀚蓝环境在运规模由约3.1万吨/日提升至7.43万吨/日，在手项目规模超9万吨/日；(2)25-26年有望分别为瀚蓝增厚利润4.18亿元、4.33亿元；(3)业务&管理协同效应增强。降低粤丰环保财务成本，乐观情况下一年有望节省利息2.21亿港元。2021年以来公司涨业绩杀估值，估值修复与盈利增厚可期。2021-2024年公司归母净利润涨幅43.7%，而估值从15x左右下降至10x左右。截止2025年3月11日，瀚蓝环境PE-TTM为10.49x，处在历史13.7%分位数。当前公司估值低于行业平均水平，考虑到公司运营稳健且分红能力持续增强，中性预期下，我们参考行业可比公司，给予公司12x估值，对应2026年公司目标市值为218亿元，对应当前还有市场空间25.7%，若成功收购粤丰环保对应目标市值为267亿元，市场空间54.3%。盈利预测及投资评级：公司为全国性综合环境运营商，主业盈利稳健，自由现金流回正。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为132.77/134.19/139.71亿元，归母净利润17.08/17.24/18.13亿元，按3月11日收盘价计算，对应PE为10.13x/10.04x/9.54x，低于行业平均12x左右估值。首次覆盖给予公司“买入”评级。风险提示：收购粤丰环保进度不及预期、应收账款回收风险、公用事业价格市场化改革进度缓慢、产能推进不及预期。